Ações da Kyndryl Caem Após Relatório da Gotham Expor Sinais de Alerta Contábeis e Aumento Iminente de Custos da IBM
À Beira da Revelação: Por Dentro da Tempestade Financeira em Kyndryl
Os pisos de mármore e a iluminação discreta da sede da Kyndryl em Manhattan escondem a turbulência fervendo sob a superfície. Menos de quatro anos após sua tão esperada separação da IBM, a Kyndryl Holdings Inc. está enfrentando um ajuste de contas – um desencadeado não por forças externas do mercado, mas de dentro de seus próprios livros contábeis.
No coração da tempestade está um relatório contundente da Gotham City Research, uma empresa de venda a descoberto conhecida por análises financeiras forenses e, frequentemente, duras críticas públicas. Seu alvo mais recente: Kyndryl. A alegação? Que a maior provedora de serviços de infraestrutura de TI do mundo construiu silenciosamente uma fachada de lucratividade, sustentada por contabilidade agressiva, divulgações opacas e uma bomba-relógio financeira iminente na forma de custos subnotificados à sua antiga controladora, IBM.
Venda a descoberto é a prática de apostar contra o preço de uma ação, prevendo que ele cairá, uma estratégia frequentemente empregada por empresas ativistas. A contabilidade forense envolve uma investigação detalhada de registros financeiros para detectar fraudes ou irregularidades, o que pode fornecer as evidências que os vendedores a descoberto usam para apoiar sua tese negativa sobre uma empresa.
À medida que os mercados digerem as alegações do relatório, as consequências já estão se materializando. As ações da Kyndryl despencaram mais de 12% hoje, sendo negociadas a US$ 29,89 no meio da tarde – uma queda acentuada em relação ao fechamento do dia anterior de US$ 34,01. Investidores, há muito convencidos da narrativa de recuperação da empresa, agora estão confrontando uma possibilidade perturbadora: que a história em que acreditaram pode ser ficção.
A Ilusão de Saúde Operacional
Desde sua separação da IBM no final de 2021, a Kyndryl se vendeu como uma empresa em metamorfose – descartando contratos de baixa margem, otimizando operações e fixando seus olhos em um futuro de alto crescimento e alta margem. No papel, essa transição parecia estar em andamento. As margens de EBITDA ajustado, antes anêmicas, pareciam se expandir. O Fluxo de Caixa Livre Ajustado tornou-se positivo. A narrativa era um manual de renovação corporativa.
Mas a Gotham City Research – cujo trabalho no passado desvendou inconsistências contábeis em outras grandes empresas – pinta um quadro diferente. De acordo com sua análise, as métricas relatadas da Kyndryl são repletas de distorções. A empresa acusa a Kyndryl de inflar a lucratividade por meio da capitalização excessiva dos custos de contrato – em níveis 13,6 vezes maiores do que seus pares – e ajustes generosos que excluem despesas de caixa reais e recorrentes.
Você sabia que, na contabilidade, certas despesas podem ser registradas como ativos em vez de despesas imediatas? Essa prática, conhecida como capitalização de custos, aplica-se a gastos que devem fornecer benefícios econômicos ao longo de vários anos. Exemplos incluem custos de construção, compras de maquinário e grandes reparos. Ao capitalizar esses custos, as empresas se alinham ao princípio da correspondência, que garante que as despesas sejam combinadas com as receitas que ajudam a gerar. Essa abordagem afeta as demonstrações financeiras, aumentando temporariamente os ativos no balanço patrimonial e distribuindo as despesas ao longo do tempo na demonstração do resultado. Embora forneça uma imagem mais clara dos investimentos de longo prazo, requer uma estimativa precisa da vida útil de um ativo e pode inflar temporariamente os lucros, potencialmente enganando as partes interessadas.
Remova esses aprimoramentos, argumenta a GCR, e os números desmoronam. O EBITDA ajustado, eles estimam, é superestimado em até 72%. Fluxo de Caixa Livre? Negativo todos os anos desde a separação, totalizando uma queima de US$ 635 milhões do ano fiscal de 22 ao ano fiscal de 24. Um analista independente familiarizado com os registros da Kyndryl, falando sob condição de anonimato, comentou: “Há uma diferença entre não-GAAP e não-senso. A linha aqui é tênue.”
Comparação do EBITDA Ajustado Reportado da Kyndryl vs. Estimado pela GCR (em milhões de dólares)
| Período | EBITDA Ajustado Reportado pela Kyndryl (em milhões de dólares) | EBITDA Ajustado Estimado pela GCR (em milhões de dólares) | Diferença (em milhões de dólares) | % de Diferença (GCR vs. Reportado) |
|---|---|---|---|---|
| 31 de dezembro de 2019 | 2.561 | 953 | (1.608) | -62,8% |
| 31 de dezembro de 2020 | 2.917 | 1.183 | (1.734) | -59,5% |
| 31 de dezembro de 2021 | 2.749 | 1.302 | (1.447) | -52,6% |
| 31 de março de 2022 | 2.195 | 587 | (1.608) | -73,3% |
| 31 de março de 2023 | 1.975 | 493 | (1.482) | -75,0% |
| 31 de março de 2024 | 2.367 | 913 | (1.454) | -61,4% |
| Últimos 12 meses de 31 de dezembro de 2024 | 2.384 | 673 | (1.711) | -71,8% |
O Abismo de Custos da IBM: Uma Ameaça Disfarçada
Sob as alegações contábeis reside a tese central do relatório – o que a GCR chama de “o Problema de Custos da IBM”. É um problema nascido da história. Antes da separação, a Kyndryl operava como uma divisão dentro da IBM, incorrendo em custos internos que giravam em torno de 21% de sua receita. Após a independência, esses custos caíram precipitadamente – para apenas 8% da receita no ano fiscal de 2023, ou US$ 1,382 bilhão.
A Gotham argumenta que esse declínio não foi resultado de melhores operações, mas de um acordo temporário de preços favoráveis entre as duas empresas. Esse acordo, eles acreditam, está expirando – e o custo real de fazer negócios com a IBM está prestes a retornar. A GCR estima um aumento pendente de US$ 1,1 a US$ 2,6 bilhões anualmente em custos relacionados à IBM.
Custos Relacionados à IBM da Kyndryl (Valor Absoluto e % da Receita)
| Categoria | Custos Relacionados à IBM (Valor Absoluto) | Custos Relacionados à IBM (% da Receita Total da Kyndryl) |
|---|---|---|
| Pré-separação (Ano Fiscal Encerrado em 31 de dezembro de 2021) | US$ 3,943 Bilhões | ~21,1% |
| Pós-separação (Ano Fiscal Encerrado em 31 de março de 2023) | US$ 1,382 Bilhões | ~8,1% |
| Pós-separação (3 meses Encerrados em 31 de março de 2022) | US$ 0,924 Bilhões | N/A (Receita trimestral necessária para o %) |
| Estimativa da GCR (Impacto Futuro) | US$ 1,1B - US$ 2,7B Custos Adicionais | N/A (Representa aumento sobre a linha de base) |
| Reconhecimento da Kyndryl (Ano Fiscal de 2025) | Aumento reconhecido (Valor não especificado) | Aumento reconhecido |
A Kyndryl não negou que um aumento está chegando. Na verdade, as divulgações de lucros recentes fazem referência a um “aumento contratualmente exigido nos custos de software da IBM”. Mas a empresa minimizou as preocupações, referindo-se ao aumento como “um pequeno vento contrário”.
Essa minimização atraiu a ira de alguns cantos de Wall Street. “Se os números que a Gotham estima estiverem próximos do correto, chamar isso de ‘vento contrário’ é como chamar um furacão de brisa”, disse um gestor de portfólio de um fundo de hedge de vários bilhões de dólares sem posição na Kyndryl. “O silêncio e a ambiguidade em torno desse risco são inaceitáveis.”
Talvez o mais preocupante seja o padrão de divulgação. Depois de detalhar os custos da IBM até o ano fiscal de 2023, a Kyndryl parou de fornecer uma discriminação clara. Mais suspeito ainda, o valor do custo relatado – US$ 1,382 bilhão – parece inalterado em vários períodos de relatório (6 meses, 9 meses e 12 meses), uma anomalia estatística que a GCR sugere indicar manipulação ou obscurecimento.
Uma Bússola Quebrada: Controles Internos Sob Ataque
Somando-se às crescentes preocupações está uma admissão condenatória dos próprios auditores da Kyndryl. Em seu formulário 10-K do ano fiscal de 2024, a gigante da contabilidade PwC emitiu uma declaração rara e séria: A Kyndryl não manteve um controle interno eficaz sobre as demonstrações financeiras.
Você sabia que uma fraqueza material no controle interno é uma deficiência significativa nos sistemas de relatórios financeiros de uma empresa que pode levar a imprecisões substanciais nas demonstrações financeiras? Essas fraquezas podem surgir de problemas como erros de relatórios financeiros, falhas de controle de TI ou gerenciamento inadequado de estoque. Quando identificadas, elas devem ser relatadas e resolvidas prontamente, pois fraquezas materiais não resolvidas podem resultar em relatórios financeiros incorretos, maior escrutínio regulatório e custos operacionais mais altos. De fato, as empresas normalmente gastam milhões para corrigir cada fraqueza material, enfatizando a importância de controles internos robustos para manter a integridade financeira e a confiança das partes interessadas.
A fonte da fraqueza? Uma implementação fracassada de ERP que deixou a empresa com controles gerais de TI não confiáveis – desde acesso do usuário até gerenciamento de mudanças. Em termos simples, o encanamento básico dos sistemas financeiros da empresa não funciona. Sem esses controles, até mesmo a contabilidade honesta se torna suspeita. Com contabilidade agressiva, torna-se potencialmente perigoso.
Para investidores experientes, este é um incêndio de cinco alarmes. “Quando seu auditor diz ao mundo que seus controles estão quebrados, não importa o que os números digam. A confiança evapora”, disse um contador forense que trabalhou anteriormente em investigações de fraude de alto nível. “Isto não é uma nota de rodapé – é a fundação rachando.”
Ficção de Fluxo de Caixa e a Miragem do Fomento Mercantil
Embora a Kyndryl divulgue melhorias no fluxo de caixa ajustado, a GCR argumenta que isso também é enganoso. A história real, dizem eles, reside na queima estrutural de caixa e no uso agressivo do fomento mercantil de recebíveis.
Você sabia que o fomento mercantil de contas a receber pode fornecer às empresas fluxo de caixa imediato vendendo faturas não pagas a uma instituição financeira terceirizada? Esse processo envolve o envio de faturas para verificação, o recebimento de um adiantamento inicial (geralmente 70-90% do valor da fatura) e a permissão para que o fator cuide das cobranças. O fator retém uma reserva e deduz as taxas assim que o cliente paga. As taxas de fomento mercantil normalmente variam de 1% a 5% do valor da fatura. Essa estratégia financeira ajuda as empresas a gerenciar o capital de giro sem esperar pelos pagamentos dos clientes ou contrair dívidas adicionais, oferecendo flexibilidade no gerenciamento das necessidades de fluxo de caixa. Ao vender faturas para terceiros – mais de US$ 3 bilhões anualmente, de acordo com a GCR – a Kyndryl manteve seus Dias de Vendas Pendentes em um notavelmente baixo 34 dias, contra uma média da indústria de 80. O efeito: fluxo de caixa operacional artificialmente elevado, separado da geração real de caixa. Comparação dos Dias de Vendas Pendentes (DSO) da Kyndryl vs. Média de Pares de Serviços de TI Calculada pela GCR
| Período | DSO da Kyndryl (Dias) | DSO Médio de Pares Calculado pela GCR (Dias) | Diferença (Kyndryl vs. Média de Pares) |
|---|---|---|---|
| 31 de dezembro de 2019 | 29 | 82 | -53 Dias |
| 31 de dezembro de 2020 | 46 | 79 | -33 Dias |
| 31 de dezembro de 2021 | 46 | 80 | -34 Dias |
| 31 de março de 2022 | 33 | 79 | -46 Dias |
| 31 de março de 2023 | 37 | 80 | -43 Dias |
| 31 de março de 2024 | 34 | 80 | -46 Dias |
| Últimos 12 meses de 31 de dezembro de 2024 | 34 | 80 (usando a média do ano completo mais recente)* | -46 Dias |
Agravando o problema está a decisão da empresa de parar de divulgar os principais detalhes do fomento mercantil – dados que havia fornecido antes da separação. “Este não é o comportamento de uma empresa que não tem nada a esconder”, disse um analista de pesquisa de investimentos focado em serviços de TI. “É truque financeiro e diz mais sobre o desespero do que sobre o desempenho.”
Narrativas e Incentivos: Você Pode Confiar na Recuperação?
A administração da Kyndryl insiste que está intencionalmente reduzindo a receita para eliminar gradualmente os contratos de baixa margem. Mas mesmo aqui, a Gotham é cética. Embora a receita tenha diminuído constantemente, uma métrica chamada “Total de Contratações” – essencialmente o valor dos novos compromissos de negócios – cresceu. A GCR vê essa divergência como suspeita, sugerindo que a administração pode estar usando as contratações para implicar um impulso que não está se traduzindo em receita real.
Total de Contratações da Kyndryl vs. Tendência da Receita Reportada (em milhões de dólares)
| Período | Total de Contratações (em milhões de dólares) | Receita Reportada (em milhões de dólares) | Observação |
|---|---|---|---|
| 12 meses de 31 de dezembro de 2020 * | 17.800 | 19.352 | Linha de base pré-separação |
| 12 meses de 31 de dezembro de 2021 | 13.500 | 18.657 | As contratações caem significativamente; a receita cai ligeiramente |
| 12 meses de 31 de março de 2022 | 14.200 | 18.317 | As contratações se recuperam ligeiramente; a receita continua caindo |
| 12 meses de 31 de março de 2023 | 12.200 | 17.026 | As contratações diminuem novamente; a receita continua caindo |
| 12 meses de 31 de março de 2024 | 12.500 | 16.052 | As contratações aumentam ligeiramente; a receita continua caindo |
| Últimos 12 meses de 31 de dezembro de 2024 | 16.300 | 15.107 | As contratações saltam significativamente; a receita é a mais baixa até agora |
Para complicar ainda mais as coisas, há a remuneração dos executivos. A GCR afirma que 75% do pagamento variável da administração está vinculado a métricas não-GAAP, como Fluxo de Caixa Operacional Ajustado (que não foi divulgado desde 2021) e Total de Contratações. “Quando o pagamento está vinculado a métricas que você controla, mas não relata, há um problema”, observou um especialista em governança.
As preocupações estão aumentando sobre o uso de métricas não-GAAP (ajustadas) ao determinar a remuneração e os bônus dos executivos. Essa prática acarreta riscos, potencialmente deturpando o desempenho da empresa e levantando questões de governança corporativa em relação a relatórios transparentes e precisos para decisões de pagamento.
E então há o passado. O CEO Martin Schroeter, ex-CFO da IBM, foi citado em ações judiciais anteriores alegando deturpação contábil na IBM – casos que foram posteriormente resolvidos. Embora nenhuma irregularidade tenha sido admitida, a GCR traça paralelos perturbadores entre as táticas históricas da IBM e as práticas atuais da Kyndryl.
O Mercado Reage: Uma Casa de Métricas em Terreno Instável
A resposta da Kyndryl foi rápida, mas limitada. O CFO rejeitou o relatório da GCR, rotulando-o como “contendo erros factuais fundamentais”. Em uma demonstração de confiança, a empresa anunciou uma recompra de ações de US$ 500 milhões. No entanto, o mercado permanece não convencido.
Os analistas estão divididos. A Morgan Stanley mantém sua classificação de “Acima da Média”, apostando na transformação de longo prazo. A Bernstein, no entanto, cortou seu preço-alvo de US$ 22 para US$ 14, citando sérias preocupações. E os traders? Eles estão votando com os pés – e suas posições vendidas.
A US$ 29,89 por ação, a Kyndryl agora é negociada a uma avaliação muito acima do valor justo implícito da Gotham, que varia de US$ 0 a US$ 11,50 por ação. Se essa discrepância diminuirá, dependerá da capacidade da empresa – ou falha – de resolver os problemas agora expostos.
Onde Isso Deixa os Investidores?
Para investidores institucionais e traders profissionais, a situação exige uma clareza implacável.
- O prêmio de risco da Kyndryl acaba de explodir. Mesmo que o relatório da GCR se mostre exagerado, a descoberta de fraqueza material do auditor é irrefutável – e deve ser resolvida antes que a confiança possa ser reconstruída.
- O fluxo de caixa se tornará o ponto focal. Esqueça as métricas ajustadas. Os investidores exigirão Fluxo de Caixa Operacional GAAP, divulgações claras de CapEx e total transparência de custos da IBM.
- O interesse de venda a descoberto provavelmente aumentará, e com ele, a volatilidade. A menos que a Kyndryl ofereça total transparência financeira e marcos de correção, espere mais vendas.
- Detentores de dívidas e analistas de crédito começarão a examinar a exposição ao fomento mercantil mais de perto. Se as instalações se apertarem, o risco de liquidez poderá se tornar uma nova sobrecarga.
O Resultado Final: Uma História se Desfazendo em Tempo Real
A Kyndryl agora se encontra em uma encruzilhada. Com sua credibilidade questionada, sua contabilidade desafiada e sua liderança escrutinada, a empresa deve fazer mais do que negar alegações – deve confrontá-las com dados, transparência e um caminho corretivo claro.
Caso contrário, corre o risco de se tornar o que a Gotham City Research alertou: um cubo de gelo derretendo – sem o dinheiro.
Até então, uma verdade permanece inegável: quando a fundação de sua casa financeira está em dúvida, todo número que segue é suspeito. E para a Kyndryl, o ajuste de contas está apenas começando.